个股分析:三峡能源
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三 峡 能 源
摘要：
三峡能源是以风力发电、光伏发电和水力发电为主的电力行业，属于朝阳产业，在三级行业中的总资产排名第一，净利润排名第二，国内风力发电行业领域中的佼佼者，国资委控股，2022年半年报营业收入较上年同期上升45.34%。净利润较上年同期上升34.56%，经营活动产生的现金流量净流入较上年同期上升49.04%，存货周转率高于行业均值，流通筹码平均成本为6.26元，目前股价低于平均成本。同时三峡能源近期散户参与数量增加，主力介入低，大单卖出较多，近5日资金流出状态，目前仍处于下跌趋势中。可观察是否有止损企稳现象。
第一部分 企业分析
1.1 企业基本信息介绍
一、 公司信息
公司的中文名称：中国三峡新能源（集团）股份有限公司
成立日期：1985-09-05
上市日期：2021-06-10
公司注册地址 ：北京市通州区贡院街1号院1号楼二层206-23室
中国三峡新能源(集团)股份有限公司主营业务为风能、太阳能的开发、投资和运营。主要产品有海上风电、陆上风电、光伏发电。目前三峡新能源业务已覆盖全国30个省、自治区和直辖市，装机规模、盈利能力等跻身国内新能源企业第一梯队，海上风电装机规模位居行业前列。
1.企业经营情况分析
公司主要产品为电力，电力是当前世界重要能源之一，将自然界的一次能源转化成电力，再经输电、变电和配电将电力供应到各用户。
公司2021年年报显示公司主要业务为风力发电、光伏发电和水力发电，2021年风力发电营业收入占比为60.4%，风力发电是公司业务占比最高，也是毛利率最高的业务；其次为光伏发电，营业收入占比为32.74%；占比最少的是水力发电，营业收入占比为0.84%。
（一）主营业务分析
1.风力发电
风力发电是通过叶片转动将风能转化为机械动能，再通过发电机将机械动能转化为电能的过程。发电机产生的电能通过升压变电站升压后输送至电网，通过电网输电线路将电能传输到用电端。风力发电工艺流程如下图所示：
2.光伏发电
光伏发电工艺流程图光伏发电是利用半导体界面产生的光生伏特效应，将光能直接转变为电能的过程。发电机产生的直流电能通过逆变器转化为交流电能，通过升压变电站升压后输送至电网，通过电网输电线路将电能传输到用电端。光伏发电工艺流程如下图所示：
（二）主要经营模式
（1）采购模式
公司采用公开招标、邀请招标、竞争性谈判、询价、单一来源采购等方式开展工程类、货物类和服务类采购，其中，公开招标为公司的主要采购方式。
（2）建造模式
公司工程建设主要分为 EPC 总承包和平行发包两种模式。在工程建造阶段，结合新能源发电工程技术要求高、施工难度大的特点，公司制定了一系列规章制度，从工程设计、采购、施工安装和并网投产的各阶段，从质量、安全、进度、投资等各方面进行全过程管理，形成了完善的基建项目管理、考核和工作体系。
1.2 行业规模及所处阶段
1.2.1 行业目前现状
随着社会对能源需求的不断增长、对绿色生态环境需求的增加和低碳社会的到来，从传统化石能源向非化石能源的重大转变不可避免，新能源和可再生能源是未来全球能源转型的主要方向。
（一）全球新能源行业发展情况
发展新能源是低碳发展的关键，新能源开发利用步伐加快，已成为全球能源增长的新动力。根据国际可再生能源署(IRENA)发布的《2022 年可再生能源装机数据》(Renewable Capacity Statistics 2022)，2021 年底，全球可再生能源装机容量达到 3,064 吉瓦，其中，全球风电累计装机容量为 825 吉瓦，太阳能发电累计装机容量为 849 吉瓦。在新增可再生能源中，太阳能和风能继续占主导地位，占比达 88％。
（二）我国新能源行业发展情况
根据国家能源局数据显示，2021年中国风电发电量6526亿千瓦时，同比增长40.5%；风电累计装机32848万千瓦，同比增长16%，其中陆上风电累计装机30209万千瓦，占92%；海上风电累计装机2639万千瓦占8%，同比增长 142.7%，跃居世界第一；风电新增并网装机4757万千瓦，为“十三五”以来年投产第二多，其中陆上风电新增装机3067万千瓦,占64%、海上风电新增装机1690万千瓦,占36%；从新增装机分布看，中东部和南方地区占比约61%，“三北”地区占39%，风电开发布局进一步优化。中国已经成为全球最大规模的风电市场，且以40%的增长率在高速长大。
1.2.2行业未来发展前景
1.碳中和利好风电行业发展
我国已明确提出，到2030年，中国单位国内生产总值二氧化碳排放将比2005年下降65%以上，非化石能源占一次能源消费比重将达到25%左右，风电、太阳能发电总装机容量将达到12亿千瓦以上。在落实我国碳排放峰值、碳中和目标，实现我国能源结构转型过程中，大力发展风电是必由之路。未来，风电产业将迎来更大的发展空间。
2.海上风电发展潜力大
2021年四季度开始，海上项目的密集投产燃爆了行业期待，行业对于年度海上风电并网容量的预测也由年中的8-10GW上升至年末的18-20GW。目前看来，在平价压力与机遇下，我国海上风电产业表现出超强的弹性和巨大的潜力。
3.我国制造业转型升级促进风电行业发展
根据全球能源互联网发展合作组织发布的数据显示，“十四五”期间我国规划风电项目投产约2.9亿千瓦，2025年规划风电总装机达5.36亿千瓦（其中陆上风电装机约5亿千瓦），年均增加超过5000万千瓦。十四五期间风电开发方式仍以集中式为主。预计至2025年西部、北部地区风电新增装机1.7亿千瓦，占比有所下降，但仍高达58.8%，东中部地区新增风电装机约1.5亿千瓦。总体来看，我国十四五期间风电仍有大幅增长空间，其中海上风电将持续抢装的潮流未来可期、
（数据来源：全球能源互联网发展合作组织）
1.3行业竞争格局
目前，中国已有数十家大型企业参与千万千瓦级风电基地建设和其它风电场开发工作，另有许多中小企业也投入到中小型风电场的建设中。目前，中国风电开发商主要有4种类型：中央电力集团、中央所属的能源企业、省市自治区所属的电力或能源企业以及资、民营以及外资企业。
其中，中央电力集团在中国风电装机容量中的占比在65%左右;中央所属的能源企业其在中国累计风电装机容量和新增装机容量市场中的市场份额约在15%左右。省市自治区所属的电力或能源企业数量多，在地方拥有一定的资源，在各地风电场开发中业绩显著，它们在中国累计风电装机容量和新增装机容量市场中，约占15%左右的市场份额。港资、民营以及外资企业约占5%左右的市场份额;相对前三类开发企业，最后一类企业所进行的风电场项目较少，规模也不大。总体看，风电行业中央企与省属企业规模较大，具有较强的开拓能力。近年新增装机容量中，五大集团占比整体呈下降趋势，其他国企和民企参与度正在提升。近年来，我国新能源发电投资回报率具有吸引力，运营环节中地方国企和民企参与度也在提升，其投资活力更强，更具发展潜力。
三峡能源属于国资控股企业，2021年年报显示公司在行业中的地位如下：
同花顺个股网显示截至2021年底，三峡能源在风力发电三级行业中的总资产排名第一，净利润排名第二，因此在国内风力发电行业领域中属于佼佼者。
1.4 企业护城河
1、独特资源
报告期内，公司风电装机规模实现较快增长，风电、太阳能发电项目前期工作取得突破，海上风电装机规模位居行业前列。公司坚定不移实施“海上风电引领者”战略，全力推进广东、福建、江苏、辽宁、山东等地前期工作，不断巩固海上风电集中连片规模化开发优势，打造多个“百万千瓦级”海上风电场。公司海上风电资源储备能够支撑公司可持续发展，报告期末投产发电的海上风电规模占全国海上风电装机总规模的 17.34%，报告期内新增海上风电规模占全国新增海上风电规模的 19.15%。公司海上风电已形成“投产一批、建设一批、核准一批、储备一批”的滚动开发格局，具备一定先发优势。
2、布局和优质渠道优势
公司坚持风光并举、海陆共进的开发理念，合理筹划业务布局。报告期末累计并网装机中，陆上风电装机占 42%，海上风电装机占 20%，光伏发电装机占 37%。公司陆上风电项目遍及内蒙古、新疆、云南等 25 个省区；海上风电项目主要位于广东、福建、江苏、辽宁等地；光伏发电项目遍及甘肃、青海、河北等 22 个省区。同时，公司积极布局抽水蓄能、新型储能业务，探索光热、氢能技术，融合多种能源形式，打造“新能源+生态治理”、“新能源+抽水蓄能”、“新能源+制氢”等项目，不断为可再生能源规模化开发、安全平稳送出、高比例消纳做出有益探索。
综上所述，三峡能源凭借先天优势（独特资源）和后天优势（布局和渠道优势）正在快速扩张中，加上三峡集团和国资委为实际控制人，具有天时地利人和优势。
1.5 企业团队
董事均拥有在新能源领域长期任职的经历，高层管理能够形成意见统一、格局一致，对公司未来长期发展规划来说，是有重要意义的。目前公司的管理团队，在技术，会计、人力资源等方面均有相应领域的较高的造诣，一个合理的团队结构，是促进公司向更好的未来发展的保障。从公司董事及高管持股情况来看，由于公司是大型国有企业，公司的董事层无人持股，薪资水平不高。
1.6 股权结构
企业2021年年报显示公司实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会，具体股权结构如下：
从股权结构来看，实际控制人通过100%控股中国长江三峡集团公司来控股三峡能源公司，而中国长江三峡集团公司占有三峡能源公司:
49%+40%*3.49%=50.4%的股份，无股权分散风险。
第二部分 财报分析
2.1、五大指标
2.1.1 ROE
三峡能源近5年的ROE平均8.04%，2018年到2021年呈上升趋势，2021年8.20%，整体比较稳定。
同行业对比：
从以上数据对比看出，电力行业整体ROE水平都不高，新天绿能的增速相对稳定，其次是龙源电力，三峡能源第三。
2.1.2净利润现金含量
三峡能源近5年的净利润现金比平均193.86%，远大于100%，净利润现金含量非常高，说明公司赚的是真金白银。
同行业对比：
从以上数据对比看出，龙源电力净利润质量较好，其次是新天绿能，三峡能源第三。
2.1.3毛利率
三峡能源近五年毛利率在40%以上，逐年上升，说明公司的产品竞争力较强，公司非常优秀。
同行业对比：
从以上数据对比看出，龙源电力和新天绿能近五年的毛利率均小于40%，远没有三峡能源的高。
2.1.4资产负债率
资产负债率
三峡能源资产负债率由2018年49.25%突然增加到2019年58.33%，2021年甚至还达到64.73%，大于60%，风险明显增大，需持续关注。
同行业对比：
龙源电力的资产负债率在60%左右，新天绿能的资产负债率在66%-70%，从对比结果来看，资产负债率高是电力行业特性，龙源电力的资产负债率还是控制的比较好的，波动不大。
准货币资金减有息负债的差额
短期偿债能力来看，准货币资金-有息负债连续 5 年均为负值，货币资金与有息负债的差额逐年增加，2021年为-962.91亿，进一步证明公司有偿债风险。
2.1.5 派息比率
三峡能源2021年上市后分红比例在30%左右，分红的可持续性有待继续观察。
2.2其他财务指标
2.2.1总资产
三峡能源近四年的总资产增长率在20%左右，公司在扩张之中，长大性较好。
2.2.2应收账款、合同资产
三峡能源应收账款和资产同比例增加，（应收账款+合同资产）与总资产的比值不大，近五年在8%左右浮动。
企业2021年年报显示应收账款逐年增加的原因主要是由于电网公司跨月结收电费和可再生资源补贴发放周期较长造成的：
2.2.3期间费用
三峡能源近五年期间费用率在20%左右，成本管控能力较好。期间费用率与毛利率的占比在40%左右，成本相对稳定。
同行业对比：
从以上数据比对看出，龙源电力成本控制能力比较好，三峡能源和新天绿能的费用率相对较高。
2.2.4营业收入
三峡能源近三年营业收入增长率大于10%，说明公司长大较快，前景较好。
2.3 半年报解读
2022年半年报显示，投产运营的风电、光伏项目增加，上网电量增加, 收入不断增长,营业收入较上年同期增加378,409.43万元，上升45.34%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润较上年同期增加128,071.48万元，上升34.56%， 新投产运营的风电、光伏项目较多，上网电量、售电收入增幅较大。经营活动产生的现金流量净流入较上年同期增加190,316.31万元，上升49.04%。
2.4财报总结
2.4.1优势
三峡能源是一家净利润现金含量优质的公司，毛利率同行业较高，有核心竞争力，主营业务盈利能力好，销售费用率低，产品畅销度高，分红比例较高，公司处在高速长大之中，发展前景较好。
2.4.2劣势
由于三峡能源是大型生产型企业，属于重资产高负债型企业，有短期偿债风险。由于客观原因导致应收账款占比较大，期间费用率偏高。
第三部分 估值
根据芝士财富给出的结果显示，截止7月18日，该股目前综合估值适中，高于上市以来22.47%的时间，高于电力行业均值22.62。
3.1合理市盈率
三峡能源是行业龙头企业，具有先天优势（独特资源）和后天优势（布局和渠道优势）加上三峡集团背景，正在快速扩张中，综合保守考虑给予20倍合理市盈率。
3.2净利润增速
三峡能源近五年净利润复合增速为18.35%，同花顺个股网券商预测2022归母净利润增长率为48.33%, 萝卜投研券商预测未来三年净利润增长率均值为30%，我们保守选择25%作为公司未来三年归母净利润增速。
3.3估值价格
第四部分 总结
一、优势总结
（一）多措并举获取资源
公司注重陆上风电、太阳能发电、海上风电协同发展和区域均衡布局，全方位把握行业发展机遇、有效整合地方项目资源、打造综合性新能源品牌，不断加强对行业政策和市场形势的分析预判，自主开发与合作并购双轮驱动，拓宽资源获取渠道。报告期内，公司风电装机规模实现较快增长，风电、太阳能发电项目前期工作取得突破，海上风电装机规模位居行业前列。
公司坚定不移实施“海上风电引领者”战略，全力推进广东、福建、江苏、辽宁、山东等地前期工作，不断巩固海上风电集中连片规模化开发优势，打造多个“百万千瓦级”海上风电场。公司海上风电资源储备能够支撑公司可持续发展，报告期末投产发电的海上风电规模占全国海上风电装机总规模的17.34%，报告期内新增海上风电规模占全国新增海上风电规模的19.15%。公司海上风电已形成“投产一批、建设一批、核准一批、储备一批”的滚动开发格局，具备一定先发优势。
（二）合理筹划业务布局
公司坚持风光并举、海陆共进的开发理念，合理筹划业务布局。报告期末累计并网装机中，陆上风电装机占42%，海上风电装机占20%，光伏发电装机占37%。公司陆上风电项目遍及内蒙古、新疆、云南等25个省区；海上风电项目主要位于广东、福建、江苏、辽宁等地；光伏发电项目遍及甘肃、青海、河北等22个省区。同时，公司积极布局抽水蓄能、新型储能业务，探索光热、氢能技术，融合多种能源形式，打造“新能源+生态治理”、“新能源+抽水蓄能”、“新能源+制氢”等项目，不断为可再生能源规模化开发、安全平稳送出、高比例消纳做出有益探索。
（三）公司性质
公司背靠优质央企，资金实力强，融资成本低，融资渠道通畅。公司资产负债率在同行业中处于较低水平，授信额度较高，后续融资空间较大，能够有效支撑项目开发的资金需求。
二、可能面对的风险
1.政策风险
资源获取受政策影响较大，相关政策可能致使行业竞争更加激烈，装机规模增长的可控性降低，公司开发项目的收益受到影响。
公司将密切关注国家政策变化，及时全面了解相关政策信息，多措并举获取资源，加大规模化、集约化开发，充分发挥规模化效益，优化设计方案，持续实现降本增效。
2.合规风险
公司项目开发建设过程中，可能会面临林地、土地、压矿、生态红线等重要风险点，如审批和验收程序办理不及时，或者出现违规行为，可能面临行政处罚或刑事处罚。
3.工程建设风险
新能源项目尤其是海上风电项目，涉及土建、电气、海洋工程等多个行业，参建单位多，工序复杂，工作面多且广，需协调设备厂商和施工单位，配合监理单位，可能导致公司项目特别是大型基地项目或海上风电项目存在质量问题或者不能如期达产；同时工程建设过程中如果分包管理不善，可能导致违法分包及转包，给工程建设质量带来不利影响。
4.电力市场需求风险
现货交易对新能源发电预测和交易管理提出更高要求，交易电量、交易价格的不确定性增加；通过市场化交易方式确定上网电量、电价的项目将越来越多，电力市场化交易对公司发电效益的影响程度将进一步加大；新能源装机规模增长和电网建设进度不匹配等原因产生的限电问题将长期存在，并且将随着供需形势的变化不断变化，而且目前不限电的区域也可能面临弃风弃光问题，影响公司发电效益。以上各项均对公司的发电效益有一定的影响。
5.安全生产风险
工程建设、电力生产等生产经营活动中，可能发生人身伤害、设备设施损毁、火灾、交通运输事故（包括车辆与船舶）等突发事件；公司项目分布地域辽阔、地质状况复杂，地质灾害、气象灾害和海洋灾害直接影响工程建设与电力生产，可能造成人员伤亡和财产损失；公司信息系统可能存在因有害程序事件、网络攻击事件、IT类设备设施故障等，对公司生产经营安全产生不利影响。
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